Что останется от ранней доли после новых раундов

«Я вложусь на раннем этапе, а сколько моей доли останется после следующих раундов?» Этот вопрос важно задать до сделки. Ответ начинается с простой вещи: если компания выпускает новые акции, а инвестор их не покупает, количество его акций может остаться прежним, но их доля в общем числе уменьшится.

Сколько именно останется, зависит от размера новых выпусков и других условий. Я хочу показать это на двух последовательных раундах, а затем посчитать, сколько дополнительных денег потребуется для сохранения процента. Такой расчёт помогает заранее понять, какой капитал может понадобиться для сохранения доли.

Diaverse готовит первый внешний раунд $300K для ускорения и международного масштабирования. Для меня важно, чтобы разговор об этом раунде включал и будущее участие инвестора. Обсудить будущую потребность в капитале стоит вместе с первым вложением. Условия участия и распределение раунда я предлагаю обсуждать лично.

Почему число акций остаётся, а процент уменьшается

Представим компанию, в которой выпущено 100 акций. Инвестору принадлежат пять, или 5% от общего числа. Компания выпускает новые акции, которые покупают другие участники. У инвестора по-прежнему пять акций, но общее количество акций больше, поэтому его процент уменьшается. Доля становится меньше. Это и называют размыванием.

Сама по себе меньшая доля не объясняет, стало вложение удачным или нет. Компания получила деньги, которые может направить в развитие, но может и не достичь цели. Кроме того, деньги на развитие не появляются на личном счёте инвестора. Я разделяю изменение процента, оценку компании и реальные выплаты: это разные вещи.

В статье о цене доли я разбирал, какой процент можно получить за первый чек. Здесь пойду дальше: начнём с уже принадлежащих инвестору акций и посмотрим, как последующие выпуски меняют их долю. В этот расчёт можно подставить собственные числа.

Два раунда без дополнительных вложений

Дальше условный пример, не показатели Diaverse. До новых раундов есть 160 000 акций: 8 000 принадлежат раннему инвестору, 152 000 — остальным владельцам. Это 5% и 95%. Считаем один класс акций с одинаковыми правами; опционов, конвертируемых инструментов и других выпусков в этом примере нет.

В первом новом раунде компания выпускает 40 000 акций по $10 и получает $400 000. Всего становится 200 000 акций. Наш инвестор ничего не покупает и сохраняет 8 000 акций: 8 000 / 200 000 = 4%. Новые участники получают 20% компании. Остальные прежние владельцы сохраняют 76%.

Во втором раунде компания выпускает ещё 50 000 акций по $20 и получает $1 млн. Всего теперь 250 000 акций. Пакет раннего инвестора по-прежнему составляет 8 000 акций, но это уже 8 000 / 250 000 = 3,2%. Участники первого нового раунда с их 40 000 акций теперь владеют 16%; участники второго получают 20%, остальные прежние владельцы — 60,8%.

В каждом раунде выпуск занимает 20% компании после него, а прежним владельцам остаётся 80%. Считаю следующий шаг от доли, которая осталась после предыдущего раунда. Поэтому прежняя доля умножается на 80%: сначала 5% × 0,8 = 4%, затем 4% × 0,8 = 3,2%. Потеря относительно исходной доли — 36%, или 1,8 процентного пункта.

Для меня здесь важно и другое: цена акции во втором раунде выше, но процент у прежнего инвестора всё равно снижается. Если умножить его 8 000 акций на цену второго выпуска, получится условная оценка пакета $160 000. Это арифметическая оценка по цене новой акции, а не полученные деньги и не обещание, что старый пакет можно продать по такой цене. Возможный возврат зависит от сделки и её условий, включая очередность выплат: договор может предусматривать, что часть участников получает деньги раньше других.

Сохранить процент можно дополнительным вложением

Теперь оставим те же выпуски и цены, но позволим раннему инвестору купить часть новых акций. Допустим, ему доступно право участвовать в каждом из этих раундов на условиях, позволяющих сохранить процент, и оно действует на весь нужный объём. Другие покупатели берут оставшиеся акции. Суммы $400 000 и $1 млн включают участие раннего инвестора; общий объём каждого выпуска не меняется. Это допущение примера, а не обещание условий какой-либо сделки.

В первом раунде инвестор покупает 5% от 40 000 новых акций: 2 000 штук по $10, всего за $20 000. У него становится 10 000 акций из 200 000, то есть те же 5%. Во втором раунде он покупает 5% от 50 000 акций: ещё 2 500 по $20, за $50 000. Теперь у него 12 500 из 250 000 акций — снова 5%.

Дополнительная сумма за два раунда — $70 000 сверх первоначального вложения. Если он участвовал только в первом раунде, а второй пропустил, останется 10 000 / 250 000 = 4%. Если пропустил оба — 3,2%. Сохранение процента имеет цену, и она может оказаться существенной именно тогда, когда нужно принять быстрое решение о новом чеке.

Возможность вложиться пропорционально называют правом pro rata. Оно даёт возможность купить часть нового выпуска, но не обязывает вкладывать деньги. Такое право может быть предусмотрено документами сделки; важно проверить, какие именно выпуски оно охватывает, как и когда сообщат о новом раунде и какой объём доступен инвестору. В модели выше я предполагаю подходящее право или согласованное размещение отдельно в каждом раунде.

Y Combinator приводит отдельное дополнительное соглашение к SAFE — договору, по которому вложение может позже превратиться в акции. Это соглашение касается раунда, в котором SAFE конвертируется в акции; само по себе оно не подтверждает права на все последующие раунды. Мне важно не принимать название права за готовый расчёт: решают условия конкретного документа.

На месте инвестора я бы заранее сопоставил возможный дополнительный чек с собственными планами. Даже при наличии права у человека могут быть другие вложения, расходы или причины не увеличивать риск в одной компании. Тогда отказ от нового участия — отдельное решение, а меньший процент можно принять осознанно, понимая его последствия.

Где простой расчёт перестаёт работать

Наша таблица устроена предельно просто. На практике новые акции могут появиться не только за деньги следующего инвестора. Сотрудникам могут быть обещаны опционы, то есть права приобрести акции на определённых условиях. Ранее подписанные соглашения о будущих акциях тоже могут конвертироваться. От того, какие обязательства и когда включены в расчёт, зависит общее число долей или акций.

Поэтому я смотрю не только на процент, но и на его основу. Один расчёт может показывать уже выпущенные акции, другой — учитывать права на будущие акции по определённым правилам. Образец таблицы владения юридической фирмы HEUKING отдельно показывает расчёты с учётом виртуальных долей и без них, а также конвертацию займов.

Виртуальные права могут давать участие в экономическом результате на условиях договора, хотя сами по себе не обязательно являются выпущенными акциями. В нашем примере 100% — это только выпущенные акции; виртуальных прав в нём нет. Если по условиям сделки их учитывают при распределении денег, выплаты остальным могут отличаться от расчёта только по выпущенным акциям. Для меня это напоминание подписывать каждый столбец: что включено, на какую дату и после какого события.

Я хочу видеть в таблице число акций каждого участника до и после события, цену выпуска, новые деньги и итоги по всем владельцам. Сумма долей в каждой колонке должна давать 100% с учётом округления. Если число акций увеличилось, а в объяснении раунда фигурирует только новый инвестор, я ищу, откуда появились остальные акции и кого они затронули. Математика таблицы должна совпадать с документами.

Отдельный вопрос — что произойдёт, если следующий выпуск проходит по более низкой цене. В некоторых сделках предусмотрена защита от размывания с корректировкой условий участия прежнего инвестора. Orrick описывает один из таких механизмов — средневзвешенную корректировку для привилегированных акций: при выпуске по более низкой цене меняется коэффициент их конвертации. Это означает, что при переводе привилегированных акций в обычные на каждую из них может приходиться больше обычных акций. Как изменится доля инвестора, зависит и от общего числа акций после всех выпусков.

Механизм этой защиты, исключения и влияние на остальных участников зависят от конкретных документов. Я не приравниваю такую защиту к праву купить часть нового выпуска: первое может менять расчёт при определённых условиях, второе требует нового вложения.

Права, сроки уведомления и способы влиять на решения я подробнее разбирал в статье о правах миноритария. Здесь меня интересует результат этих условий в цифрах. Если договор и таблица расходятся, я бы вернулся к юристу с конкретным событием и двумя версиями расчёта: какую долю показывает каждая и какой пункт объясняет разницу.

Зачем мне обсуждать это до первого чека

Когда я рассказывал, как менялась идея Diaverse, я писал и об ошибках, и о том, как приходилось переделывать большие части продукта. План финансирования тоже полезно обсудить в нескольких вариантах, а не как единственный заранее известный маршрут.

В посте о перестройке компании я говорил о сложностях с разработкой, командой и экономикой. После этой работы я серьёзно отношусь к вопросам о том, на что компании понадобятся деньги дальше. Потенциальный раунд стоит обсуждать вместе с результатом, которого бизнес намерен достичь, и ценой, которую за новый капитал заплатят прежние участники через изменение своих долей.

Мне близок разговор, в котором инвестор понимает оба варианта: как меняется его процент без нового чека и какой капитал понадобится для его сохранения. Я не стал бы обещать неизменную долю как замену расчёту. Для меня важнее, чтобы обе стороны одинаково понимали исходные условия и помнили: будущий сценарий остаётся предположением до согласования в документах.

Я строю Diaverse вокруг цели, чтобы миллиард человек каждый день проходили от 10 000 шагов. Такой путь требует долгой работы и разговора о том, как будут финансироваться следующие этапы и меняться доли участников. Оставьте заявку в листе ожидания — на встрече разберём условия раунда и ваши вопросы.